Cómo reembolsar a los inversores

La pregunta de «cómo devolver el dinero a los inversores» asume que estos operan como los bancos. No es así. Los inversores de capital (equity) no exigen un calendario de reembolso; obtienen su retorno al producirse una salida (exit). Los inversores de deuda sí exigen el reembolso, pero solo una fracción de los fundadores en etapas tempranas recurre a la deuda.

¿Cómo recuperan su inversión los inversores? Las estructuras de financiación se dividen en inversión de capital, inversión de deuda y deuda convertible. Cada una determina qué reciben los inversores a cambio y cuándo. Los inversores recuperan su dinero cuando venden sus acciones por efectivo, cuando la empresa es adquirida o mediante una IPO. Por citar solo un ejemplo, Facebook comenzó a pagar dividendos en 2024.

El reembolso puede seguir un calendario lineal o basarse en el porcentaje de participación. Analizaremos si es obligatorio devolver el dinero a los inversores, cómo recuperan su inversión a través de salidas y cómo pagar a los inversores en una pequeña empresa sin comprometer el flujo de caja (runway).

¿Es obligatorio devolver el dinero a los inversores?

Los inversores de capital no esperan un reembolso

La financiación mediante capital no conlleva ninguna obligación de reembolso [1]. Cuando los inversores adquieren acciones de su empresa, apuestan por la revalorización futura. No se les deben pagos mensuales ni se les tiene que devolver el capital si la empresa quiebra [2].

La contrapartida es la dilución de la participación. Cada ronda de capital reduce su porcentaje de propiedad, pero mantiene el efectivo dentro de la empresa en lugar de destinarlo al servicio de la deuda [3].

Los inversores de deuda exigen un reembolso programado

La financiación mediante deuda funciona como un préstamo [1]. Se toma dinero prestado y se devuelve con intereses según un calendario fijo, independientemente de la rentabilidad de la empresa [4]. En caso de liquidación, los bancos y entidades de crédito cobran antes que los accionistas [5].

La deuda de riesgo (venture debt) exige pagos de intereses en efectivo bajo un calendario fijo [6]. Si se incumple un pago, se corre el riesgo de perder garantías o enfrentarse a la quiebra [4]. La ventaja es que se conserva la propiedad total; la desventaja es el consumo inmediato de caja (cash burn) [7].

Las notas convertibles se sitúan en un punto intermedio

Las notas convertibles comienzan como deuda, pero se convierten en acciones ante un evento desencadenante futuro [8]. Los inversores prestan dinero a la startup con un interés devengado de entre el 2% y el 8%[8]. El principal más los intereses se convierte en acciones durante la siguiente ronda de financiación, en lugar de reembolsarse en efectivo [9].

La nota tiene una fecha de vencimiento, habitualmente de 18 a 24 meses desde su emisión [5]. Si no se ha cerrado una ronda cualificada para entonces, se debe reembolsar la deuda [5]. No obstante, los inversores rara vez exigen el reembolso; suelen prorrogar la nota o negociar la conversión de todos modos.

Qué instrumento utilizan la mayoría de los fundadores en etapas tempranas

Las startups en fases iniciales levantan capital, no notas convertibles tradicionales [9]. Los bancos no prestan a empresas sin ingresos (pre-revenue) y carentes de garantías, y la deuda de riesgo solo es viable para startups con flujo de caja y activos demostrables [7].

Las notas convertibles dominan las rondas semilla por su rapidez y bajo coste [8]. Permiten omitir la negociación de la valoración y cerrar la financiación en semanas en lugar de meses. Las rondas de capital (equity) se estandarizan a partir de la Serie A, una vez que se cuenta con tracción y una tesis de valoración sólida.

¿Cómo recuperan su inversión los inversores a través de salidas (exits)?

Las fusiones y adquisiciones (M&A) representan más del 85% de las salidas respaldadas por capital riesgo (VC), mientras que las IPO constituyen solo el 2% [10]. Los inversores contemplan el retorno de su capital a través de uno de los siguientes cuatro eventos de liquidez.

Adquisición o fusión (buyout)

Las adquisiciones son la vía principal por la que los inversores obtienen efectivo. La empresa compradora paga por la startup mediante efectivo o acciones. Las operaciones en efectivo proporcionan capital a los inversores en el momento del cierre, según su porcentaje de propiedad. Las operaciones con acciones convierten las participaciones en capital del adquirente a una relación fija, sujeta a las preferencias de liquidación[4].

El pago se realiza por fases. Entre el 50% y el 70% del precio de compra se abona el primer día [11]. El resto se mantiene en una cuenta de garantía (escrow) durante 12 a 36 meses para cubrir posibles contingencias o declaraciones falsas [11]. Los empleados clave suelen recibir earn-outs o pagos condicionados al tiempo distribuidos en un plazo de 24 a 36 meses [11].

IPO y liquidez en el mercado público

Una IPO permite a los inversores vender acciones en los mercados públicos, pero no de forma inmediata. Los periodos de exclusión (lockup) duran entre 90 y 180 días después de la oferta [12]. El plazo medio desde el lanzamiento de una startup hasta su IPO supera actualmente los 12 años [13]. Por ello, la mayoría de los inversores prefieren las salidas mediante adquisición.

Ventas en el mercado secundario a otros inversores

Las ventas secundarias permiten a los inversores liquidar acciones antes de una salida. El mercado secundario global entre 2023 y 2024 experimentó un incremento del 45%, creciendo de 112.000 millones de dólares a 162.000 millones de dólares [14]. Las ofertas de adquisición pública (lockup tender offers) patrocinadas por la empresa ofrecen eventos de liquidez estructurados para que empleados y primeros inversores vendan acciones a precios fijados [14].

Los fundadores venden acciones ordinarias al 70%-100% del precio de las acciones preferentes durante las rondas de financiación [15].

Recompra de acciones por parte de la empresa

Las recompras ocurren cuando las empresas adquieren sus propias acciones de inversores o empleados. Esto reduce el número de acciones en circulación y puede reflejar la confianza del equipo directivo [6]. Las empresas de pequeña capitalización utilizan las recompras para corregir la infravaloración del mercado, mejorando el beneficio por acción [6].

¿Cuáles son las vías alternativas para pagar a los inversores?

La mayoría de los fundadores asumen que las salidas son la única vía para generar retornos a los inversores. No es correcto. Existen estructuras de pago alternativas para startups que alcanzan la rentabilidad sin necesidad de venderse.

Reparto de beneficios y distribución de ingresos

El reparto de beneficios distribuye los dividendos netos a los inversores según su porcentaje de participación o acuerdos previos. Una vez que la startup es rentable, se asigna una partida trimestral o anual [5]. Si un inversor posee el 10% y se generan 1 millón de dólares en beneficios, este recibe 100.000 dólares [5].

La financiación basada en ingresos (revenue-based financing) es distinta. Distribuye tanto ingresos como pérdidas por igual, no solo beneficios [16]. Se paga a los inversores un porcentaje predeterminado de los ingresos corrientes mensuales hasta amortizar la inversión [17]. Dicha amortización incluye el principal más una prima que oscila entre 0X y 1X [17].

Pago de dividendos para startups maduras

Los dividendos son distribuciones de beneficios a los accionistas, pero son inusuales en empresas respaldadas por capital riesgo [8]. Los VCs buscan retornos que multipliquen el fondo, no rendimientos por dividendos del 6-8% [8].

Los dividendos acumulativos se devengan a un tipo anual del 6-8% y se liquidan en caso de fusiones y adquisiciones o IPO [8]. Son habituales en operaciones de capital privado (private equity), no en rondas de capital riesgo. Los dividendos no acumulativos se declaran por el consejo de administración discrecionalmente [8]. Los accionistas preferentes suelen cobrar antes que los ordinarios [8].

Las startups tecnológicas reinvierten los beneficios en crecimiento en lugar de distribuirlos [18]. Los dividendos suelen interpretarse como una señal de haber agotado las oportunidades de crecimiento de alto rendimiento [19].

Recompras de acciones previas a la salida

Las recompras de acciones (buybacks) permiten a las compañías adquirir participaciones de sus inversores con una prima sobre la valoración actual [20]. Esto reduce la dilución y aumenta el beneficio por acción [20]. Los accionistas se benefician de liquidez inmediata y potenciales ventajas fiscales según el periodo de tenencia [20].

Las recompras ofrecen liquidez sin forzar una salida completa, pero requieren reservas acumuladas o capital asegurado [5].

Conversiones de notas convertibles

Las notas convertibles exigen el reembolso con intereses al vencimiento (18-24 meses) [21]. No obstante, los inversores rara vez exigen su ejecución. Suelen prorrogar el vencimiento un año más o negociar la conversión directa [21]. Exigir el reembolso puede llevar a la quiebra a la startup y dañar la reputación del inversor [9].

La conversión automática al vencimiento es poco común [21]. La mayoría de las notas se convierten durante una ronda de financiación cualificada, no por el mero transcurso del plazo.

Cómo estructurar condiciones de reembolso viables

Entendiendo las preferencias de liquidación y la cascada de pagos (waterfall)

Las preferencias de liquidación definen el orden de distribución de los fondos en caso de salida. La norma estándar es 1x no participativa, lo que significa que los inversores eligen entre recuperar su inversión inicial o recibir su porcentaje de participación prorrateado, lo que sea mayor [22]. Las preferencias participativas permiten a los inversores cobrar por partida doble: primero recuperan su capital inicial y luego participan en el reparto del remanente [23].

Una inversión de 2 millones de dólares con preferencia participativa de 1x en una salida de 30 millones de dólares y un 40% de propiedad otorga 18 millones de dólares a los inversores (2 millones de preferencia + 40% de los 28 millones restantes). Los accionistas comunes reciben solo 12 millones en lugar de 18 millones de dólares [23].

La cascada de pagos fluye por cuatro niveles: retorno de capital (100% a inversores), retorno preferente (tasa de rendimiento mínima antes de la participación del GP), catch-up (el GP recibe el 100% hasta alcanzar su porcentaje acordado) y reparto del remanente (residual split) [24]. La acumulación de múltiples preferencias en distintas rondas constituye la barrera de liquidación más crítica [25].

Definición de horizontes temporales realistas para los retornos

Los inversores esperan obtener retornos en un plazo de 3 a 5 años en sectores de rápido crecimiento, de 5 a 7 años en horizontes de medio plazo y más de 7 a 10 años en industrias complejas con barreras regulatorias [26]. Dado que los fondos de capital riesgo operan en ciclos de 10 años, fundar startups que requieren un desarrollo de 15 años genera desalineación. Esto suele forzar salidas prematuras o rondas a la baja (down rounds) [7].

Qué cláusulas incluir en sus acuerdos de inversión

Su acuerdo debe especificar detalladamente las condiciones de preferencia de liquidación y el orden de preación de pagos en los exits. Incluya el ROI acordado (interés fijo o porcentaje de participación) y covenants que limiten la venta de activos o la asunción de deuda sin el consentimiento previo de los inversores [27][28]. Detalle los entregables, las fechas de vencimiento y las consecuencias en caso de incumplimiento [27].

Errores comunes de los fundadores al negociar el reembolso

Los fundadores suelen centrarse en la valoración principal y pasar por alto las condiciones de liquidación. Una valoración más alta con preferencias participativas de 2x ofrece perores resultados que una valoración más baja con preferencia no participativa de 1x [22]. No simular diferentes escenarios de salida puede dejar a los fundadores sin retornos en una salida de 20 millones de dólares tras aplicar la cascada de preferencias [29]. 
La desalineación con el ciclo de vida del fondo, si se ignora, genera presiones para forzar salidas que chocan con las necesidades operativas de la compañía [7].

En conclusión

Domine las estructuras de reembolso a inversores para evitar errores costosos durante la negociación del term sheet. Los inversores de capital obtienen liquidez a través de salidas, no mediante cheques mensuales. La deuda exige un calendario de pagos predefinido.

La mayoría de los fundadores recurren a notas convertibles en etapa semilla y a rondas de capital en Serie A y posteriores. SheetVenture ayuda a los fundadores a conectar con inversores activos alineados con su etapa de desarrollo, sector y horizonte temporal.

Puntos clave

Comprender el funcionamiento del reembolso a inversores es crítico para que los fundadores eviten errores financieros y estructuren acuerdos alineados con sus objetivos corporativos.

• Los inversores de capital no requieren un reembolso periódico; obtienen rentabilidad cuando se produce un exit mediante adquisición, IPO o ventas secundarias, no mediante pagos mensuales.

• La mayoría de las startups en etapas iniciales captan fondos mediante notas convertibles o ampliaciones de capital, no con deuda. Los bancos no conceden crédito a empresas pre-revenue, convirtiendo el capital de riesgo en la fuente principal de financiación.

• Las preferencias de liquidación definen el orden de prelación de cobro y los importes de pago. La preferencia no participativa de 1x es el estándar de mercado; sin embargo, las preferencias participativas pueden reducir drásticamente el retorno de los fundadores tras una salida.

• Simule múltiples escenarios de salida antes de firmar cualquier term sheet. Concéntrese en las condiciones de liquidación y no solo en la valoración, puesto que la acumulación de preferencias puede neutralizar el retorno del fundador incluso en salidas exitosas.

• Existen mecanismos alternativos de retribución para startups rentables, incluyendo el reparto de beneficios, el pago de dividendos y la recompras de acciones, que proporcionan liquidez a los inversores sin requerir una venta total de la compañía.

La clave reside en alinear las expectativas de los inversores con el horizonte temporal de la empresa, asumiendo que el 85% de las salidas respaldadas por capital riesgo se producen por adquisición y no por IPO, y suelen requerir entre 7 y 12 años desde la constitución de la compañía.

Preguntas frecuentes

P1. ¿Debo devolver el dinero a los inversores de capital como si fuera un préstamo tradicional?

No. Los inversores de capital no esperan reembolsos programados. Obtienen beneficios únicamente cuando la empresa realiza un exit, y usted no está obligado a devolver el capital si la empresa quiebra.

P2. ¿Cuál es la diferencia entre las notas convertibles y la financiación de deuda convencional?

Las notas convertibles nacen como deuda pero se convierten en acciones en una ronda futura. A diferencia de los préstamos tradicionales, acumulan intereses que se transforman en participación en lugar de exigir efectivo, reduciendo el riesgo de liquidez de la startup.

P3. ¿Cuánto tiempo tardan normalmente los inversores en ver retornos de su inversión?

Se esperan retornos en 3 a 5 años para sectores de alto crecimiento, y plazos superiores en sectores complejos. Dado que una startup suele tardar más de 12 años en cotizar en bolsa (IPO), la mayoría de los exits se estructuran a través de adquisiciones.

P4. ¿Qué son las preferencias de liquidación y por qué son importantes?

Establecen quién cobra primero en un exit. El modelo estándar 1x no participativo implica que los inversores eligen entre su inversión inicial o su parte proporcional del capital; las preferencias participativas les permiten recuperar primero su dinero y luego compartir los fondos restantes, diluyendo el retorno del fundador.

P5. ¿Pueden los inversores obtener retornos sin necesidad de vender la compañía?

Sí. Las startups rentables pueden optar por vías alternativas como el reparto de beneficios, dividendos, recompra de acciones o financiación basada en ingresos en lugar de reembolsos tradicionales.